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경제전망리포트 일본은행(20. 01. 21) □ 개요 ○ 일본의 2020년도 실질 GDP 성장률 0.9% - 정부의 경제정책 효과가 ‘20년에 나타날 것으로 추정 - 정부가 발표한 ‘20년 실질 GDP 성장률 1.4%와 온도차 * 이는 경제정책의 파급효과가 어떤 경로로 전달되는지 상정함에 있어서의 차이임 ○ 장래의 경제는 경기확장기조가 지속될 것 - 해외경제의 둔화에 따른 對日 영향이 제한적이고, 완만하게 성장하고 있음에 따라 일본도 완만하게 성장할것 - 국내수요는 소비세율 인상자연재해의 영향을 받아 감소 * 일은과 민간(종합연구소 등)에서는 소비세율 인상의 영향이 일정기간 지속될 것이라 전망했지만 일본정부는 포인트 환원 등의 정책이 이를 상쇄해 소비침체는 오래가지 않을 것이라는 입장 고수 - 완화적인 금융환경, 적극적인 정부지출을 토대로 소득-지출 간의 순환메커니즘을 통한 확장기조 전망 ○ 소비자물가지수는 '20년에 1.0%, '21년에 1.4% 상승 전망 - 현 정부의 목표치인 '물가안정목표 2%'를 향해 상승률이 서서히 오를 것으로 예측 - 유가하락의 영향을 받으면서도 거시적인 Output gap이 플러스(+) 상태를 유지하고 있음 - 중장기적인 예상물가상승률이 높아지고 있음 ○ 경제전망, 물가전망 모두 하방 리스크가 높음 - 경제전망의 경우 해외경제 동향을 중심으로 하방 리스크가 높음 - 물가전망의 경우 중장기적인 예상물가상승률 동향의 불확실성으로 인해 그 하방 리스크가 높음 - '물가안정목표 2%' 달성을 위한 Momentum은 유지되고 있으나 아직껏 추진력이 부족 ○ 대규모 금융완화정책 유지 - 해외경제 동향을 중심으로 경제물가의 하방 리스크가 높은 점으로부터 “물가안정목표” Momentum이 깨질 염려가 높아질 경우 주저 없이 추가적인 금융완화조치를 강구키로 참고자료 2019 ~ 2021년도 전망 전년 대비, %. 또한 < > 內는 정책위원 전망의 중앙치 　 실질GDP 소비자물가지수 　 소비세율 인상교육무상화정책의 영향을 제외할 경우 2019년도 +0.8 ~ +0.9 <+0.8> +0.6 ~ +0.7 <+0.6> +0.4 ~ +0.5 <+0.4> 　 10월 시점 전망 +0.6 ~ +0.7 <+0.6> +0.6 ~ +0.8 <+0.7> +0.4 ~ +0.6 <+0.5> 2020년도 +0.8 ~ +1.1 <+0.9> +1.0 ~ + 1.1 <+1.0> +0.9 ~ +1.0 <+0.9> 　 10월 시점 전망 +0.6 ~ +0.9 <+0.7> +0.8 ~ +1.2 <+1.1> +0.7 ~ +1.1 <+1.0> 2021년도 +1.0 ~ +1.3 <+1.1> +1.2 ~ +1.6 <+1.4> 　 10월 시점 전망 +0.9 ~ +1.2 <+1.0> +1.2 ~ +1.7 <+1.5> <리포트 전문> 개요 ○ 일본경제의 장래를 전망하면 당분간 해외경제 둔화의 영향이 남는 점으로부터 국내수요에 대해 한정적인 파급효과를 미쳐 2021년도까지의 전망기간을 통해서 경기확장 기조가 계속될 것으로 보인다. 수출은 당분간 약한 움직임을 보이겠지만, 해외경제가 총체적으로 보면 완만히 성장하고 있음에 따라 (일본도) 완만하게 증가할 것으로 생각된다. 국내 수요의 경우, 소비세율 인상이나 자연재해 등의 영향으로부터 감소하고 있지만, 특히 완화적인 금융 환경이나 적극적인 정부 지출 등을 배경으로, 소득부터 지출까지의 적극적인 순환 메커니즘이 지속되는 아래, 증가 기조를 띌 것으로 전망된다. ○ 장래의 물가를 전망하면, 전년 대비 소비자물가(신선식품 제외)는 당분간 유가하락의 영향을 받으면서도, 전망기간을 통해서 거시적인 Output gap이 플러스(+) 상태를 이어가는 점이나 중장기적인 예상물가상승률이 높아지고 있는 점 등을 배경으로, 2%로 서서히 상승률을 높여가고 있다고 생각된다. ○ 종래의 전망과 비교하자면 성장률의 경우, 정부의 경제정책 효과를 배경으로 삼아 2020년도를 중심으로 상승할 것이다. 물가의 경우, 대체적으로 변함없다. ○ 리스크 밸런스를 보면, 경제 전망에 대해서는 해외경제의 동향을 중심으로 하방 리스크가 크다. 물가 전망에 대해서는 경제의 하방 리스크에 더해 중장기적인 예상물가상승률 동향의 불확실성 등으로 인해 하방 리스크가 크다. “물가안정목표 2%”를 향한 Momentum은 유지되고 있지만, 아직껏 힘이 부족해 계속해서 주의 깊게 점검하면서 나아갈 필요가 있다. 1. 일본 경제 및 물가의 현상황 ○ 일본의 경기는, 해외경제의 둔화나 자연재해 등의 영향으로부터 수출·생산 및 기업 태도 면의 약화의 움직임이 보이지만, 소득부터 지출까지의 적극적인 순환 메커니즘이 작용하는 점으로부터 완만한 확대 기조를 보이고 있다. 해외경제는 둔화한 움직임이 계속되고 있지만, 전체적으로 보면 완만하게 성장하고 있다. 그러한 이유로 수출은 약해지는 움직임이 계속되고 있고, 광공업생산은 자연재해 등의 영향도 받아 감소하고 있다. 한편, 기업 수익이 대체로 높은 수준을 유지하는 가운데, 설비투자는 증가세를 이어가고 있다. 개인소비는 소비세율 인상 영향에 의한 흔들림(움직임)을 동반하면서도 고용·소득 환경의 착실한 개선을 배경으로 완만하게 증가하고 있다. 주택투자는 제자리걸음을 보이나 보합세 안에서 추이를 보이고 있으며 공공투자는 완만하게 증가하고 있다. 동시기에, 노동수급은 긴장된 상태가 이어지고 있다. 일본의 금융환경은 매우 완화된 상태이다. 물가 면에서는 전년 대비 소비자물가가 0%대 중반을 이루고 있다. 예상물가상승률은 보합세 추이를 보이고 있다. 2. 일본의 경제 및 물가 전망 (1) 경제 전망 ○ 장래의 일본경제는 당분간 해외경제 둔화에 따른 영향이 남겠지만 국내수요에 대한 파급효과는 한정적이며, 2021년도까지의 전망기간을 통해서 보면 확대 기조가 계속될 전망이다. 해외경제의 성장 속도의 회복세에 다소 시간이 소요되는 점을 바탕으로 수출은 당분간 약세 움직임을 보일 것으로 전망된다. 무엇보다, 해외경제는 각국의 거시경제 정책의 효과가 나타나거나, 세계적인 IT사이클의 호전 등에 따른 제조업 부문의 회복을 배경으로 성장률을 높이고 있어, 전체적으로 보면 완만하게 성장할 것으로 볼 수 있다. 이러한 점을 바탕으로 일본의 수출은 완만한 증가세로 돌아설 것으로 예상한다. 국내수요는 소비세율 인상이나 자연재해 등의 영향으로 감소한 상태지만, 극히 완화적인 금융 환경이나 적극적인 정부지출 등을 배경으로, 기업·가계의 양쪽에 있어 소득부터 지출까지의 적극적인 순환 메커니즘이 지속되고 있음에 따라, 증가세를 이어갈 것으로 생각된다. 즉, 설비투자는 해외경제가 둔화된 점에서 영향을 받아 제조업을 중심으로 증가세가 한 단계 둔화되는 것 외에, 조금 장기적으로 보면, 자본 스톡의 누적이 (경기를) 둔화시키는 압력으로 작용하고 있지만, 완화적인 금융환경 하에서 도시 재개발 관련 투자, 인력부족에 대응한 무인화 관련 투자, 성장분야의 연구개발 투자 등을 중심으로 완만한 증가세를 이어갈 것으로 예상된다. 개인소비는 소비세율 인상 영향이 점차 감쇠하여 고용·소득환경의 개선이 지속되며 완만한 증가세를 지속할 것으로 보인다. 일전에 정부지출은 올림픽 관련 수요와 더불어 정부의 경제정책을 배경으로 삼은 재해복구·부흥 관련 공사, 국토강인화(National Resilience) 등의 지출 확대에서 2020년도까지 꾸준히 증가한 뒤 높은 수준으로 유지될 것으로 예상하고 있다. 이처럼 해외경제의 둔화 속에서 국내수요에 대한 영향은 한정적인 수준에 머무를 것으로 전망된다. 이러한 점으로부터, 일본경제는 잠재성장률을 밑도는 성장을 하고 있지만 이후에는 성장률을 높일 것이기에, 잠재성장률 정도 또는 이를 약간 상회하는 성장을 이어갈 것으로 보인다. 또한, 이번 성장률 전망을 종래의 전망과 비교하면, 정부의 경제대책 효과가 2020년도를 중심으로 상승한다는 점이 상이하다. 이러한 전망의 배경이 되는 금융 환경에 대해서 보면 일본은행이 "장단기금리조정을 통한 양적·질적 금융완화"을 추진하는 점으로부터 장·단기 실질금리는 전망기간을 통해서 마이너스(-)권에서 움직일 것이라고 상정하고 있다. 또 금융기관의 적극적인 대출 태도와 사채CP의 양호한 발행 여건이 유지되고 있어, 금융 면에서 기업이나 가계의 활동을 지탱하고 있다고 생각된다. 이러한 극히 완화적인 금융환경이 유지될 것으로 예상된다. 또한, 잠재성장률에 대해서는 정부에 의한 규제·제도 개혁과 경제대책에 포함되는 생산성 강화 정책과 같은 성장전략의 추진, 이와 함께 여성이나 고령자의 노동참가 고조, 기업에 의한 설비투자나 생산성 향상을 향한 대처 등이 계속되는 가운데, 전망기간을 통해서 완만한 상승 경향을 다듬을 것으로 보인다. 또한, 일본 경제의 성장(동)력 고조와 함께 자연이자율이 상승하면, 금융완화의 효과도 높아질 것으로 생각된다. (2) 물가 전망 ○ 소비자물가는 전년 대비 플러스(+)로 추이하고 있지만, 경기 확대나 노동수급의 긴장감에 비해 약한 움직임을 이어가고 있다. 이러한 움직임은 임금물가가 오르기 힘든 점을 전제로 한 사고(思考)나 관행이 뿌리 깊게 남아있기 때문으로, 기업의 신중한 임금가격설정 태도나 가계의 가격인상에 대한 신중한 관점으로 명확하게 전환되지 못한 점에다가, 기업의 생산성 향상에 의한 Cost 상승 압력을 흡수하기 위한 노력과 최근 몇 년간의 기술진보, 탄력적인 노동공급 등도 영향을 끼쳤다. 또한, 공공요금이나 가계부채 등이 순한 움직임을 이어가고 있는 것도 가격상승을 어렵게 하는 영향을 끼치고 있다고 보인다. 이러한 가격상승을 늦춰온 모든 요인을 해소하기에는 시간이 필요하며, 물가의 거시적인 Output gap에 대한 민감도가 높아지기 어렵고, 적응적 기대를 형성하는 힘이 강한 예상물가상승률도 오르기 어려운 상황이 계속되고 있다고 보인다. 장래의 물가를 전망하면, 소비자물가는 전년 대비 당분간 원유 가격 하락의 영향을 받겠지만, 전망기간을 통한 거시적인 Output gap이 플러스(+) 상태를 이어가거나, 중장기적인 예상물가상승률이 높아지는 점 등을 배경으로 2%로 조금씩 상승률을 높일 것으로 생각된다. 더구나, 이번 물가 전망을 종래의 전망과 비교하자면 대체적으로 변함없다. 소비자물가는 전년 대비 2%로 조금씩 상승률을 높여가는 메커니즘에 대해서는, 일반물가의 동향을 규정하는 주요 요인에 기초해 정리하자면, 첫째, 노동이나 설비의 가동상황을 나타내는 ‘거시적인 Output gap’은 해외경제의 둔화나 소비세율 인상 등의 영향으로부터 플러스(+)폭을 축소시키고 있다고 보여지지만, 그 이후에는 전망기간의 후반부에 걸쳐서 성장률이 잠재성장률을 어느 정도 상회하여 추이할 것임에 따라 플러스(+)폭이 완만하게 확대될 것으로 생각된다. 이러한 점으로 미뤄보아 임금상승률이 올라 가계의 가격인상 허용도(度) 또한 오르고, 기업의 가격설정태도도 적극적으로 변한다면 가격인상의 움직임이 확대될 것으로 생각된다. 둘째, 중장기적인 예상물가상승률은, 보합세의 움직임을 이어가고 있지만, 장래에 대해서는 상승 경향으로 다다라서 2%로 수렴할 것으로 보인다. 그 이유로는, ①[적응적 기대의 형성]의 면은 물가상승률의 오름세가 예상물가상승률보다 상회할 기대를 받는 것이며, ②[Forward-looking 기대의 형성]의 면은 일본은행이 “물가안정목표”의 실현을 위해 금융완화를 추진한다면, 예상물가상승률을 상회할 힘이 될 것이라고 생각하는 점을 들 수 있다. 셋째, 수입물가에 대해서는 원유 가격하락이 당분간 에너지 가격의 하락을 통해 소비자물가를 하락시킬 것으로 전망된다. 그렇지만, 이러한 하락의 영향은 점점 감쇠힐 것으로 예상된다. 일전에 행해진 여성고령자의 높은 노동참가나 기업의 생산성향상에 대한 대처의 강화는 장기적으로 보았을 때 물가상승 압력을 높이는 방향으로 작용할 것으로 예상된다. 즉, 이러한 움직임을 받아들여, 경제전체의 성장(동)력이 높아진다면 기업이나 가계의 지출행동이 적극적으로 변할 것을 기대할 수 있다. 3. 경제 및 물가의 리스크 요인 (1) 경제 리스크 요인 ○ 첫째, 해외경제의 동향이다. 구체적으로는 보호주의적인 움직임으로의 회귀와 그 영향, 중국을 필두로 한 신흥국자원보유국 경제의 동향, 세계적인 IT 관련재 수요의 동향, 영국-EU 탈퇴 문제의 전개나 그 영향, 지정학적 리스크를 비롯한 국제금융시장의 동향 등을 꼽을 수 있다. 이러한 해외경제를 둘러싼 하방 리스크는 예전보다 다소 저하됐지만 여전히 높아 보이며, 일본 기업이나 가계에 마이너스(-)를 끼칠 영향도 주시해야 할 필요가 있다. 둘째, 2019년 10월에 실시된 소비세율 인상 영향이다. 다만 이번 소비세율 인상 전후의 수요변동은 이전의 증세와 비교해 정부의 각종 시책도 있어 억제되었다고 보인다. 실질소득의 감소에 의한 영향 또한 이전 증세 대비 소폭에 그친 것으로 생각되지만, 그 영향은 소비자태도나 고용소득환경, 물가의 동향에 의해 변할 수 있다는 점에 계속해서 주의할 필요가 있다. 셋째, 기업이나 가계의 중장기적인 성장에 대한 기대는 저출산고령화 등의 중장기적인 과제 대처나 노동시장을 시작으로 규제제도의 혁신 동향에 덧붙여, 기업의 Inovation, 고용소득환경 등에 의해 상승하락 어느 쪽으로든 변할 가능성이 있다. 넷째, 재정의 중장기적인 지속가능성에 대한 신뢰가 저하될 경우, 사람들의 장래에 대한 불안이 강해지거나 이에 따른 장기금리의 상승을 통해서 경제가 축소로 이어질 염려가 있다. 한편, 재정 재건의 도리에 대한 신뢰가 높아지고 장래불안이 경감된다면, 경제가 확대될 가능성도 있다. (2) 물가 리스크 요인 ○ 첫째, 기업이나 가계의 중장기적인 예상물가상승율의 동향. 예상물가상승률은 장래 상승 경향에 다다를 것으로 보이지만 기업의 임금가격설정태도가 적극적으로 변하기까지 예상 이상으로 시간이 걸린다. 현실 물가가 약한 추이를 이어갈 경우에는 “적응적 기대 형성”을 통한 예상물가상승률도 달성하지 못할 리스크가 있다. 둘째, 거시적인 Output gap에 대한 가격의 민감도이다. 기업의 생산성 향상에 의한 Cost 상승 압력을 흡수하기 위한 노력이 장기에 걸쳐 계속되거나 최근 몇 년간의 기술진보, 유통형태의 변화 등에 따라 기업의 경쟁환경이 한 단계 격해질 경우에는 이러한 면으로부터 나오는 가격 인하 압력이 예상 이상으로 길게 작용할 가능성이 있다. 셋째, 차후 환율시세의 변화나 국제상품시황의 동향 및 그 수입물가나 국내가격에 대한 파급 상황은 상승하락 양쪽이 요인이다. 4. 금융정책운영 ○ 이상의 경제물가 정세에 대해서는 “물가안정목표”로부터 2개의 ‘柱’에 의한 점검을 행하고 장래의 금융정책운영에 관한 사고(思考)를 정리한다. 제1柱, 즉, 중심적인 전장에 대해서 점검하면 소비자물가는 목표치인 '전년 대비 2%의 상승률'을 향해 점점 상승률을 높이고 있다고 생각된다. 경제물가 리스크 요인에 대해서는 주의 깊게 점검할 필요가 있지만, “물가안정목표 2%”를 향한 Momentum은 유지되고 있다고 생각된다. 이는 ①[거시적인 Output gap이 계속해서 플러스(+) 상태로부터 기업의 임금가격설정 태도가 차츰차츰 적극적으로 변할 것으로 보이는 점], ②[중장기적인 예상물가상승률이 보합세 추이를 보이고 있고, 장래에 가격인상 움직임이 확대될 것에 따라, 서서히 높아질 것이라 생각할 수 있는 점] 등이 그 배경이다. 제2柱, 즉, 금융정책운영의 관점으로부터 중시해야할 리스크에 대해 점검하자면, 경제 전망의 경우, 해외경제 동향을 중심으로 하방 리스크가 크다. 가격 전망은 경제적 하방 리스크에 더해 중장기적인 예상물가상승률의 동향의 불확실성 등으로부터 하방 히스크가 크다. “물가안정목표”를 향한 Momentum이 깨질 우려의 가능성이 더 높아질 상황은 아니지만, 계속해서 주의가 필요한 정세에 있다. 보다 장기적인 시점으로부터 금융 면의 불균형에 대해 점검하자면, 지금까지 자산시장이나 금융기관의 행동을 놓고 보면, ‘과열된 기대감’이 강해질 움직임은 관찰되지 않는다. 무엇보다, 저금리 환경이나 금융기관 간의 극심한 경쟁 환경이 이어짐으로써 금융기관의 수익하락이 장기화되면 금융중개(업)가 정체될 리스크나 금융시스템이 불안정하게 될 리스크가 있다. 현시점으로는 금융기관이 충실하게 자본기반을 정비한 점으로부터 앞으로의 리스크는 크지 않을 것으로 판단되지만, 장래 동향에는 주의할 필요가 있다. 금융정책운영에 대해서는, “물가안정목표 2%”의 실현을 노리며, 이를 안정적으로 지속시키기 위해 ‘장단기금리조정을 통한 양적·질적 금융완화’를 필요한 시점까지 계속 실시한다. Monetary Base(본원통화)는, 소비자물가지수(신성식품 제외)가 전년 대비 상승률의 실적치가 안정적으로 2%를 넘길 때까지 확대방침을 계속 유지한다. 정책금리는 “물가안정목표” Momentum이 깨질 우려에 주의가 필요한 상황 속에서, 현재의 장단기금리의 수준 혹은 이를 하회하는 수준으로 추이할 것으로 상정하고 있다. 이후도 마찬가지로 금융정책운영의 관점으로부터 중시해야 할 리스크의 검토를 실시할 것과 동시에 “물가안정목표” Momentum을 유지하기 위해 필요한 경제물가금융정세에 입각한 정책의 조정을 행한다. 특히 해외경제 동향을 중심으로 경제물가의 하방 리스크가 크다는 점에서 장래 “물가안정목표” Momentum이 깨질 염려가 높아질 경우에는 주저 없이 추가적인 금융완화조치를 강구한다. 끝.