貿易通商情報

본 원고는 지지통신(시사통신)에 게재된 일본경제의 형황에 사설로,작자의 개인적인 의견이므로 참고만 하시기 바랍니다.

‘아베노믹스 주가’는 반전중

일본은행이 2016년 4월 28일 금융정책결정회의에서 추가 금융완화를 보류하면서 주가가 급락하고 엔고가 진행되고 있다. 아베정권 출범후 상승을 지속해온 주가 전망이 낙관하기 어려운 상황으로 빠져들고 있는 것이다.

16년 3월 31일 닛케이 평균주가는 16,758엔으로 전년 회계연도말을 5년만에 하회하였다. 대규모 금융완화가 야기한 ‘아베노믹스 주가’가 시작된 12년 이후 처음이다. 16년 3월말의 동경1부 증권거래소의 시가총액은 500조엔으로 1년만에 약 56조엔이 날아간 것이다.

아베정권 출범 전인 12년 가을, 주가는 9,000엔을 하회하고 있었으나 구로다 일본총재가 13년 4월에 ‘구로다의 바주카포’라고 해외에서 명명될 정도의 금융완화를 단행, 13년 1년간 50%를 넘는 주가 상승을 기록하였다.

이 금융완화는 국채 매입을 연간 50조엔 확대하는 것이 핵심이다. 50조엔은 연간 신규 국채발행액에 필적하는 금액으로 물가상승률 2% 달성을 목표로 하고 있는데, 일본은행이 시장을 통해 국채를 인수하는 사용해서는 안되는 이상한 방법을 사용하고 있다. 게다가 구로다 총재는 14년 10월 시장관계자의 의표를 찌르는 추가완화를 실시하였다.

당시 엔고로 어려움을 겪고 있던 산업계는 금융완화에 따른 엔저를 환영하였다. 기업수익 증대 기대에 더해 세계적인 금융완화가 주가를 상승시켰다. 15년 6월 24일 주가는 20,868엔까지 상승하여 IT버블이 한창이었던 2000년의 최고치를 넘어섰다.

분위기가 변하기 시작한 것은 15년 8월부터였다. 9월까지 2개월간 3,200엔이나 급락하면서 2%의 물가상승률 달성이 어렵게 되자 일본은행은 16년 2월에 마이너스 금리를 도입하였다. 하지만 과거에 없던 금융완화에도 불구하고 급속한 엔고가 진행되고 있다. 원유가격 하락과 신흥국 경제 침체, 세계경제의 불안 등이 겹쳐 투자가의 불안심리가 증폭되면서 주가는 15,000엔을 하회하는 장면도 연출되기도 하였다.

주가는 반년 후의 경제를 반영한다고 한다. 아베정권 하에서 벌어진 주가상승은 장래의 기업수익 확대와 경기회복을 예측한 움직임이라고 말할 수 있을 것인가. 혹은 경기회복을 동반하지 않은 여유자금이 불러온 버블인가? 답을 알기까지는 시간이 걸릴 것이다.

일본국채의 향방

일본은행이 대규모 금융완화를 단행하여 급격한 엔저가 진행되었지만 일본의 국채는 비교적 안전한 투자대상으로 여겨진다. 여기에 거품은 없는 것인가?

일본정부의 채무잔고는 명목GDP의 200%를 넘어서 주요 선진국 중에서 최악이다. 재정이 파탄난 그리스보다도 높다. 그래도 일본국채의 인기는 높아 장기금리는 1%를 하회하는 수준이 상식화되어 있다.

일본은 부가가치세가 20% 이상되는 유럽 각국과 달리 소비세율이 비교적 낮아 증세의 여유가 있다. 그리고 경상수지 흑자도 일본 국채가 인기를 끄는 한 요인이기도 하다.

일본의 국가재정은 매우 궁핍해 지출의 약 절반을 차입으로 해결하고 있다. 일본 국민이 일하여 외국으로부터 벌어들인 자금의 총액인 경상수지가 장기간 대규모 흑자를 계상하고 있다. 이 흑자 자금은 금융기관에 예금되어 안전한 운영대상인 국채를 구입하는 자금원이 되면서 국채의 인기를 지탱하고 있다.

그러나 2013년도 국제수지에 따르면 해외와의 상품및 서비스의 거래상황을 나타내는 경상수지의 흑자액은 전년도 대비 81.3% 감소한 7,899억엔이었다. 비교가능한 1985년도 이후 처음으로 1조엔을 하회하였다. 25조엔을 기록한 07년도와는 격세지감이다.원자력발전 가동중지에 따른 액화천연가스(LNG) 등 화력발전연료의 수입증가, 엔저에 따른 수입물가의 상승 등으로 무역적자가 확대된 것이 주요인이다.

15년은 원유가격이 약 40% 하락하면서 무역적자가 축소되었다. 여기에 중국인을 필두로 한 방일 외국인 수가 과거 최대인 1,970만명을 기록하였다. ‘싹쓸이 구매’에 힘입어 여행수지가 1조 1,217억엔의 흑자로 전환하였다. 경제환경의 호전에 힘입어 경상흑자는 16조 6,413억엔으로 대폭 확대되었지만 앞으로도 지속될 것인가?

해외로부터의 배당, 이자수익 등을 나타내는 제1차 소득수지의 흑자액은 15년도에 20조 7,767억엔에 달해 3년 연속으로 사상 최대를 경신하였다. 앞으로도 해외자회사로부터 받는 배당금 등의 증가가 기대된다. 한편 1980년대에 시작된 공장의 해외이전으로 일상화된 무역적자는 흑자전환이 어려울 것이다. 단카이 세대가 이미 연금생활에 들어가 본격적으로 저축액을 사용하게 되면 일본 전체의 저축률이 낮아져 금융기관의 국채구입 자금이 줄어드는 사태도 예상된다.

일본경제의 실력을 배경으로 한 국채에 대한 신용이 향후에도 유지될 것인가? 장래를 확실히 예측하는 것은 신만이 가능한 것. 결과를 알기까지는 아직 시간이 걸릴 것이지만 일본과 세계 각국이 지금까지는 경험한 버블경제의 무서움을 다시 한번 돌아보는 것이 필요할 것이다.

네덜란드의 튜립이 부른 버블

버블경제는 근년 여러 나라, 지역에서 발생하고 있지만 역사상 최초로 기록된 나라는 네덜란드다. 투기의 대상이 된 것은 16세기 오스만제국으로부터 유럽에 전달된 튜립이었다. 17세기 초에 네덜란드의 여유있는 식물 애호가 사이에 튜립의 인기가 높아져 고가로 거래되게 되었다.

이후 일확천금을 노린 투기꾼이 시장에 참여하면서 뿌리 하나에 집 한 채와 교환되는 케이스도 있었다. 단기간에 큰 돈을 벌었다는 이야기가 나돌면서 서민들도 거래에 참여하기 시작하여 투기는 과열되었다.

그러나 1637년 2월 3일, 갑자기 매입자가 사라지면서 가격이 폭락에 폭락을 거듭하여 거래 차제가 소멸되면서 가격은 100분의 1 이하로 하락하였다. 수 천명이 대규모 채무를 덮어쓰면서 네덜란드의 도시가 혼란에 빠졌다. 이 사태를 사후에 튜립 버블이라고 명명하게 되었다.

최초로 버블이라고 명명한 나라는 영국이다. ‘南海泡沫事件(남해포말사건)’에서 포말(버블)이라는 단어가 사용되었다. 이 사건은 유력 정치가가 1711년에 설립한 ‘南海회사’를 무대로 벌어졌다. 南海회사는 인수가 되지 않고 있던 영국 국채를 인수하여 노예무역으로 그 자금을 보충하는 계획이었는데, 노예무역이 여의치 않자 경영난에 빠지게 되었다. 이 상황을 타개하기 위해 거액의 공채를 인수하고 그 담보로 공채와 시가로 교환가능한 주식을 발행하는 것을 영국정부가 허가하였다.

이 허가는 ‘남해계획’이라고 명명되었다. 좀 어려운 이야기지만 남해회사의 주가가 상승하면 상승한 분만큼 신규공채와 시가로 교환 가능한 주식을 발행하는 구조로 계획이 잘 진행되면 무한으로 주가가 상승하여 남해회사도 주주도 모두 돈을 번다고 선전하였다. 그 결과 주가는 반년만에 10배 급등, 귀족과 브루조아, 서민이 참여하는 공전의 주식투기붐이 일어났다.

그러나 주가가 영원히 오를 수는 없다. 1년이 지나지 않아 주가가 급락하였는데 이 주가의 급등과 폭락이 버블경제의 어원이 되었다. 네덜란드, 그리고 영국에서 일어난 버블은 그 후에도 규모는 다르지만 세계 각지에서 벌어지고 있다. 그 와중에 우리들에게 큰 영향을 미친 것이 일본의 주식시장과 부동산 시장을 무대로 한 1980년대의 버블경제이다.

지금도 계속되는 일본의 고뇌

역사의 한 페이지를 장식된 일본의 버블을 다시 한번 보자.

이야기는 1985년에 시작되었다. 미국, 영국, 프랑스, 독일, 일본 5개국 재무장관과 중앙은행 총재가 미국 뉴역의 프라자호텔에서 비밀리에 회담하여 당시 문제가 되고 있던 일본의 대규모 무역흑자 축소안을 협의하면서 외환시장 개입을 통해 엔고를 유도하는 것을 합의하였다. 이 합의에 따라 급격한 엔고가 진행되었다. 일본에 엔고 불황이 닥치자 일본은행은 저금리정책을 장기에 걸쳐 실시할 수밖에 없었다.

그 결과로서 저금리 자금이 거리에 넘쳐나면서 주식과 부동산 투자로 흘러들었다. 정부가 매각한 NTT 주식은 서민들의 인기를 모아, 공모주를 추첨을 통해 받은 사람들이 단기간에 매각하여 매각이익으로 차를 샀다는 이야기가 여기저기서 들려왔다. 공전의 주식붐이 일어나 주가는 89년 12월 피크기에는 38,915엔을 기록하였다.

또한 부동산 가격은 동경 23구의 지가를 합하면 미국 토지 전부를 살 수 있다고 할 정도로 상승하여 사업수익이 아닌 보유하고 있는 토지자산의 합계로 기업가치가 계산되어 그 가격에 주식시가 총액이 달할 때까지 주가가 상승하는 등 비정상적인 이론까지 등장했다.

이러한 투자자금은 대형 도시은행을 중심으로 금융기관이 빌려주었다. 이 결과 주식과 토지가격이 폭락하면서 금융기관이 거액의 불량채권에 따른 경영난으로 신규융자조차 어려운 상황에 빠져들었다. 대출해준 돈을 무리하게 상환시키는 상황이 벌어지면서 일본경제의 족쇄가 되었다.

은행경영 상태를 보여주는 것이 납세상황이다. 버블 붕괴후인 95년부터 대형 도시은행이 불량채권 처리를 실시해 이월결손금을 떠안게 되었다. 이 결손금은 매년 이익에 의해 해소되었는데 블랭체권 잔고가 제로로 되기까지 법인세 납세를 면제받았다.

미쓰비시도쿄UFJ은행은 2011년 3월기에 결손금을 모두 정리하고 법인세 납부를 재개한 이후 미쓰이스미토모은행과 리소나홀딩스, 미즈호파이낸셜그룹의 산하 은행도 납세를 재개하여 5대 은행그룹의 연결순이익은 14년 3월기 결산으로 합계 2조 8,669억엔에 달하였다. 버블기를 상회하는 과거 최고였던 06년 3월기(3조 1,212억엔)에 이어 8년만에 최고수준이었다.

서민의 자금을 모아 융자·운영하여 대규모의 이익을 남기면서도 많은 대형은행은 십수년간에 걸쳐 법인세를 납부하지 않았다. 납세를 통한 사회에의 공헌을 회피한 것 이외에도 버블에 의해 발생한 불량채권이 예금자와 납세자, 그리고 융자받은 기업이 부담하여 해소된 사실도 잊어서는 안된다.

은폐된 미국의 버블

일본 버블붕괴로부터 10년후인 2008년. 미국에서 서브프라임대출의 회수불능을 계기로 오랜 역사를 지닌 증권회사인 리만브라더스가 도산하면서 금융위기가 세계적인 규모로 확산되었다. 서브프라임대출, 그리고 리만쇼크는 무엇인가?

서브프라임대출은 미국의 저소득층 대상 고금리형(서브프라임) 주택대출로 과거에는 주택대출이 어려운 이민자들이 융자의 대상이었다. 우량한 대출처인 프라임대출보다 열악한 융자로 회수불능 리스크가 높은 만큼 대출금리도 높았다. 당시 미국 금융기관은 주택가격의 상승을 배경으로 대출변제가 안되더라도 구입한 주택을 매각하면 회수가능하다고 고객을 유치하여 경쟁적으로 대출하였다.

이 서브프라임대출은 리스크가 커서 일반 투자가가 별로 취급하지 않았는데, 신용도가 높은 공사채 등을 같이 섞어 소액화하여 채무담보증권(CDO) 형태로 매각하였다. 공사채가 중심인 CDO는 신용도가 높다고 평가되어 서브프라임대출이 포함되면서 이자율도 비교적 높아졌다. 그 결과 미국뿐만 아니라 유럽과 일본에서도 유통되게 되었다.

그러나 부동산 가격 하락이 시작되면서 회수불능사태가 빈발게 되면서 서브프라임대출을 포함하고 있는 금융상품의 가격도 하락하였다. 전형적인 버블이라고 말할 수 있는 서브프라임대출은 최신 금융기법에 의해 리스크가 은폐되어 세계에 살포된 것이다. 토지가격 상승을 믿고 버블을 확대한 일본의 금융기관과 똑같은 구도이다. 일본의 교훈으로부터 배우지 못하는 것은 사람 본성이 그러하기 때문일 것이다.

발각된 정부의 속임수

‘잃어버린 20년’으로 고통받는 일본, 리만쇼크의 미국, 그리고 유럽의 채무 위기, 어느 것도 세계경제에 큰 짐이 되고 있다. 그 위기의 뒤에는 지금도 과거도 변하지 않는 탐욕이 있다. 이른바 버블의 형성과 붕괴다. 겉으로 드러난 가치를 가지고 투기하고 최후에는 큰 손실을 보는 넌더리나는 장면은 수백 년전부터 있었다. 그러나 경험과 교훈이 활용되는 것 같지는 않다. 버블에 빠지는 것은 인간의 본성인 것 같다.

2012년 6월, 세계경제의 행방을 좌우할 수도 있는 선거가 그리스에서 이루어졌다. 국가재정이 사실상 파탄난 그리스는 대규모 세출 축소에 대한 반대급부로 유럽각국으로부터 지원을 받을 계획이었다. 그러나 연금이 축소된 노인이 항의로 권총자살한 것을 계기로 국민의 불만이 분출하면서 다시 총선거를 통해 그 시비를 묻게 되었다.

총선거의 결과에 따라서는 그리스 국채가 폭락하여 금융시장이 대혼란에 빠지면서 그리스의 유로 탈퇴라는 최악의 상황까지 이를 수 있어 세계 금융관계자가 걱정어린 표정으로 지켜봤다. 최종적으로는 재정긴축파가 겨우 승리하면서 최악의 시나리오는 피했지만 그리스 경제위기는 기본적으로 그리스 정부가 그동안 해온 속임수에 기인하고 있다.

시간을 조금만 되돌려 보자. 2009년 10월 그리스 총선거에서 전그리스사회주의운동(PASOK)이 승리하여 파판도레우 정권이 출범하면서 믿기 어려운 사실이 밝혀졌다. 재정적자의 GDP 대비 비율이 08년에 발표된 5.0%가 아니라 7.7%였던 것이다. 게다가 09년도의 전망에 대해서도 3.7%에서 12.5%로 대폭 늘어날 수밖에 없다는 것이 밝혀졌다. 그리스 재정이 발표된 것 보다 훨씬 나쁜 것을 의미하는 것인데 정부 스스로가 거짓말을 한 가능성도 지적되었다.

뒷문 입학의 결말

국가의 재정상황은 경제지표의 기본중의 기본으로 그 수치에 거짓이나 착오가 있으면 국채의 금융거래가 어렵게 된다. 통계 왜곡은 EU가 통일 통화인 유로를 도입한 2002년 시점부터였다. 유로 채용국가는 정부의 재정적자를 GDP 대비 3%이내로 억제하여야 하기 때문에 그리스도 그 기준을 충족하고 있었다. 그러나 실제로는 3%를 넘는다는 것이 2004년에 판명되었다. 결국 유로권 참가가 뒷문 입학이었던 것이다.

당시 정권이 의도적으로 수치를 속였던 것인가 아니면 통계의 수준에 문제가 있었던 것인지는 분명하지는 않지만 어느 쪽이든지 유로를 도입한 당시부터 그리스 국채는 본래 가치보다도 높게 평가되어 있었다. 이른바 버블이었는데 파판도레우 수상의 취임을 계기로 버블이 꺼진 것이라고 할 수 있다.

그리스 경제 규모는 EU 전체의 3%밖에 되지 않는다. 그러나 재정 실태에 대한 불신은 아일랜드와 이탈리아, 포르투칼, 스페인 등으로 불똥이 튀었다. 의심의 눈초리가 커지면서 이러한 국가들의 국채가 시장에서 매각되면서 유럽 전체로 채무위기가 확대되었다. 이탈리아에서는 베르루스코니 수상이 2011년 11월 재정안정화법의 설립을 조건으로 퇴진하였다. 스페인에서는 국채가 매각되면서 은행의 경영악화가 두드러졌다.

스페인의 경제위기는 그리스와는 달리 부동산 가격 하락이 주요인인 전형적인 버블붕괴가 계기가 되었고 그 부동산 버블은 역설적으로 유로 도입에 의해 형성된 측면이 크다.

고전적인 버블

1970년대 유럽의 시골로 평가되어 임금수준도 낮았던 스페인. 1986년 EU에 가맹하자 EU의 보조금을 활용하여 경제발전 기반을 정비하였고, 2002년 유로 채택을 계기로 부동산 투자가 폭발적으로 늘어났다.

스페인은 독일이나 영국, 북유럽 국가들에 비해 낮은 생활비와 부동산 가격, 여기에 온화한 기후 등을 배경으로 휴양소, 별장, 정년후의 거주지로서 주목을 받았다. 그 결과 유로 채택 다음해인 2003년에는 부동산 가격이 20%나 급등하여 2008년까지 연평균 7% 정도 상승한 결과 2000~2008년까지 부동산 가격은 2.5배나 급등하였다.

이를 가능하게 한 것이 유로 채택에 따른 저금리의 부동산 융자였다. 스페인은 물가상승율이 높았지만 강력한 경제력을 지닌 독일이 중심인 유로를 채택하면서 비교적 낮은 금리로 돈을 빌릴 수 있게 된 것이다.

부동산 투자의 전성기 때 주택착공건수는 영국,독일, 프랑스를 합친 수준에 달하였다. 건설수요 급증이 경제성장을 견인하여 건설노동자를 중심으로 외국인 유입이 급증하면서 1995년에 3,900만명이었던 인구가 2012년에는 5,600만명까지 증가했다. 스페인은 융자금 상환부담이 적은 40년 이상의 대출을 통해 부동산을 구입하는 경우도 적지 않아 서민들이 부동산 버블을 확대시켰다.

전환점은 2008년 미국을 진원으로 하는 이른바 리만쇼크가 스페인을 덮치면서 은행의 자금융통이 급격하게 악화되면서 촉발되었다. 스페인의 경제규모는 그리스보다 훨씬 크고 파산할경우 충격은 예측불가였다. ‘부동산 가격은 항상 오른다’는 낙관론으로 위기가 미루어졌지만 2012년에 한계에 달하게 되었다. EU는 12년 6월 정상회담에서 문제의 은행에 대해 직접 자본투입이 가능한 제도를 만드는데 합의하였지만 유럽의 채무위기가 해소되는 데에는 오랜 시간이 걸릴 것이다.

과도한 시세도 시세다.

이런 때에는 역사책을 읽어보는 것도 하나의 지혜일 것이다. 일본은 에도시대인 1730년에 쌀시장인 도지마쌀거래소를 개설하여 현물거래뿐만 아니라 세계 최초로 선물거래를 한 적이 있는 나라다. 그 역사를 통해 다양한 경험과 노우하우를 축척하면서 예측이 어렵다는 시세와 관련하여 다양한 격언을 남기고 있다.

그중 하나가 ‘과도한 시세도 시세’이다. 시세에는 기세가 있어 실제 가치보다 높게 거래되거나 낮게 거래되어 어떤 주식의 인기가 과열되면 가격이 지나치게 높아져 그후 반동도 크다는 것을 가르쳐주고 있다. 소규모 버블도 마찬가지일 것이다. 이러한 기세는 주의할 필요가 있다는 것을 몇백년 전의 투기꾼들은 눈치채고 있었던 것이다.

그 외에도 ‘천정 3일, 바닥 100일’,‘시세는 시세에게 물어보라’, ‘포기 천냥’ 등 흥미진진한 가르침이 가득하다. 버블의 쓴맛을 알고 교훈을 남긴 선인에 부끄럽기만 하다.